小北读财报：老板电器VS浙江美大：在寒风中较劲的龙头

期跟大家聊了聊油烟机这个行业，今天我们来看看行业中的好企业。

选股优先看龙头，老板电器和浙江美大就是分属油烟机和集成灶阵营的老大。前日，老板电器三季报超预期，股价次日直接涨停；浙江美大的三季度同样表现优异，业绩增速显著高于老板。

当传统老大对上新兴龙头，谁会更胜一筹呢？

两家都是好公司

老板电器正式成立于2010年并于同年登陆A股，其实老板的前身红星五金厂在1979年就成立了。红星在当时是第一批油烟机制造企业，老板任建华带着简单的机械和团队，将一个小厂做成了拥有4500名员工、市值超过300亿的上市公司。

目前老板电器和方太共同成为油烟机双雄，其业务构成主要就是抽油烟机、配套燃气灶以及消毒柜等其他厨房电器，其中油烟机业务占比超过50%。

无独有偶，同样是在1979年，同样是在浙江，夏志生创办了小浜电镀厂，这就是浙江美大的前身。而美大的主业集成灶在2003年才第一次出现，美大就是集成灶的发明者，这保证了美大在集成灶领域具有绝对先发优势和品牌地位。现在公司90%的业务都是集成灶，为配套，美大也开发了橱柜、净水机、电烤箱等配套产品。

40年后两家企业同在一条大赛道上竞速。从财务上来看，两家企业都是现金充沛的优质企业。

2017-2019年老板电器货币资金总资产占比平均在30%左右，浙江美大则始终高于40%，而且二者均没有任何长短期借款。

对比一下，美大的报表好像更好看一些：占比更高的现金、更少的应收账款以及更低的销售费用率。而营业收入、净利润近年的复合增速也均高于老板，但规模上还有很大差距。

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定位不同产生巨大差异

五年来，美大营业收入和净利润的复合增长率分别为29%和27%，而老板只有17%、23%。要说两家公司的最明显差异那就是卖的东西不一样，但这并不是造成老板和美大发展速度差异的唯一原因。

无论是传统分体式油烟机和燃气灶还是集成灶，二者最终为消费者带来的功能是相同的。目前来看集成灶虽然更高端，但在吸烟效果、清洁便利程度等方面并没有显著优势。集成灶的终端价格虽然更高但是企业的毛利率与普通油烟机基本相同。

2015-2019年老板电器与浙江美大的毛利率均在50%左右，老板的毛利率相对更高，所以高端的集成灶其实并没有那么赚钱。

那么，很可能两家公司产品的不同定位比产品本身的差异对公司发展速度影响更大。

一开始，我以为卖高端集成灶的美大定位高端、进军一二线城市，而卖传统油烟机的老板定位三四线城市以及乡镇地区，打开更大市场。但后来发现，结果恰恰相反。

老板其实一直做的是高端油烟机，与方太共同称霸高端市场，我们从产品售价就能看出来。老板与方太的油烟机线下平均价格均在4500左右，远远超过美的、华帝、海尔等品牌。“高端定位的品牌能力”也被写在了年报中核心竞争力的第一条。

而美大虽然做的是价格更贵的集成灶，但瞄准的却是三四线城市。从公司年报中我们也能读出这一点：一二线城市要勇于开店、三四线城市要小店换大店，可见低线城市才是美大的主战场。

根据券商调研数据，老板电器在一二线和三四线城市核心公司收入占比分别为60%、40%，而美大则为35%、75%。

那么定位不同会带来什么差异呢？上期我们说过，油烟机行业与房地产周期联系密切，而一二线城市的房地产相关政策管控一般更加严厉、落实更加快速直接，所以以一二线城市为主战场的老板电器更容易受到冲击影响

而在三四线城市的美大虽然也受周期影响，但从结果上看并不明显。而且三四线城市的消费升级更被看好，集成灶属于传统油烟机的消费升级产品，所以美大在低线城市反而混的如鱼得水。

在寒冬中较劲

其实整体来看，整个油烟机市场都不好过，龙头之间的竞争也算是在寒冬中较劲。

2011-2019年，老板电器营业收入增速显著放缓，已经低于5%。根据年报，2019年房地产行业调控形势依旧严峻，厨电行业整体表现低迷，公司也将“勤练内功御寒冬，稳中求进促增长”作为了年度经营理念。

而集成灶这边也不能过于乐观，楼市调控带来的影响在三四线城市越来越大。而且集成灶目前本身只是各种功能的简单集合，与传统产品并没有本质区别，进入门槛并不高，许多老牌传统油烟机企业也开始逐步进军集成灶争抢市场。

对于产品，很多用户反映集成灶缺点很多，如安装需要改烟道、噪音大、更浪费能源、与厨房整体不好搭调等……

目前来看，油烟机市场已经较为成熟，受房地产周期影响短期内仍将保持缓速增长的状态。而集成灶则是新兴市场，走向成熟还需要我们付出更多耐心。

随着集成灶规模的增长，与油烟机的竞争会愈加激烈。方太、帅康等品牌同样具有优势，在两个市场均位列第三的美的更是不可小觑，未来的市场中将会是强者恒强还是群雄并起，还真说不准。